作者 | 王璇 编辑 | 管东生
AI的发展离不开电力。从市场的热情就可见一斑。近6年，申万宏源电力指数涨幅超四成。
申万宏源电力指数（801161）走势
对应到具体公司，国电电力（600795.SH）、国投电力（600886.SH）、长江电力（600900.SH）等都是被市场广泛关注的标的，其中不乏火力发电、水力发电、风力与太阳能等发电方式，但有一类公司却往往被忽略，就是从事垃圾焚烧发电的公司。
这类公司利用焚烧城市垃圾释放的热能来发电，不同于其他需要煤、石油、天然气等原料进行火力发电的公司，垃圾电站的燃料为城市垃圾，成本更加稳定可控。
作为广东省垃圾焚烧龙头，永兴股份（601033.SH）正是这类特殊公用事业的代表。2026年上半年，公司实现营业收入22.53亿元，同比增长9.10%；归母净利润5.22亿元，同比增长13.24%。从业绩看永兴股份是一家利润增长跑在营收前面的公司，从数据角度这是好现象，那么这家公司的实际情况是不是如此？这种经营效率提高的势头能够延续吗？
壹 | 一门永续生意
用巴菲特的标准来看一家公司，好的商业模式是首要条件。
永兴股份成立于2009年，主要从事垃圾焚烧发电及生物质处理，是广东省垃圾焚烧发电的头部企业。
2024年公司位于广东省内的垃圾焚烧发电项目生活垃圾处理量占全省总量约24%；2025年公司全年垃圾进厂总量1096.43万吨，垃圾焚烧发电量52.75亿度，上网电量45.07亿度，
商业模式决定了公司经营的可持续性。生活垃圾处理是城市运行的刚性公共服务，和水电燃气一样，不会因为经济下行、消费疲软就消失；只要城市人口在增长、生活水平在提升，垃圾产生量就会稳步增加。
公司的业务模式主要分为两种，分别是政府采购服务模式和特许经营模式（BOT）。
政府采购服务模式主要针对广州市内的项目。公司负责项目的筹建运营，并和相关部门签订服务协议，为城市提供垃圾处理服务，收取服务费用。
得天独厚的区位优势是公司的无形资产。
广州市是公司核心产能所在地，辐射粤港澳大湾区。和布局三四线城市的同行业其他公司相比，这里地区经济实力以及地方财政支付能力更稳，不仅垃圾来料有保障，应收账款的坏账风险也更低。
2025年公司广州市内实现营业收入36.76亿元，占到公司当期总营收的87%，毛利率达到43.47%。与同行业其他公司相比，公司的毛利率处于较高水平。
2025年公司与同行业其他公司销售毛利率对比
另外一种为特许经营模式，针对广州市外的地区。
具体来看，公司与项目所在地相关政府部门签订特许经营协议后，负责项目筹建，并在特许经营期限内运营管理，期满后将相关设施移交政府部门。
公司在年报中披露，特许经营权的使用寿命为28-30年。这意味着，一个取得特许经营权的项目落地，就相当于锁定了未来二三十年的收入。截至2025年末，公司特许经营权的账面价值为10.12亿元。
2025年公司广州市外营业收入为5.49亿元，较上年同比增长149.25%。
公司各地区营业收入占比情况
一门生意的好坏，一定会体现在现金流上。
2025年公司实现营业收入42.87亿元，同比增长13.88%；实现归母净利润8.61亿元，同比增长4.87%。值得关注的是，同期经营活动产生的现金流量高达18.26亿元，是归母净利润的2.1倍。
公司经营活动产生的现金流量情况
现金流远超利润的现象源于垃圾焚烧的重资产属性。大额固定资产折旧属于非现金成本，会冲减账面利润，但不会真的花掉钱。等到项目进入稳定运营期、资本开支高峰过去，自由现金流会持续释放，是名副其实的现金牛生意。
充沛的现金流，也支撑了公司的高分红。2025年公司拟每10股派现6.3元，分红总额占归母净利润的65.89%。
除了现金流，公司的财务结构也很稳健。
2025年末公司资产负债率为55.72%，而同期同行业的惠城环保（300779.SZ）、瀚蓝环境（600323.SH）、电投水电（600292.SH）、首创环保（600008.SH）均高于60%。公司资产负债率在重资产的环保行业里处于偏低水平，且有息负债以长期项目贷款为主，短期偿债压力小。
公司资产负债率情况
至此我们可以看到，从生意模式的刚需可持续，到真金白银的现金流、合理的资产负债率，永兴股份的防守底盘是扎实的。
稳的另一面意味着弹性有限。传统垃圾焚烧业务虽然稳，增长空间却不明朗。对此，公司有没有跳出舒适圈，拓展增长边界的动作呢？
贰 | 从“单一焚烧厂”到
“综合环保服务商”
想要实现稳妥的增长，先在存量产能上下功夫。
一是热电联产。公司依托焚烧发电产生的余热，向周边工业园区、工业企业供应蒸汽。2025年公司垃圾焚烧发电项目为周边工业企业提供蒸汽合计约21万吨。同时推出移动储能供热项目，灵活覆盖分散的中小客户，单项目的综合收益率进一步提升。
同时，在生活垃圾之外，公司将工业固废、市政污泥、存量填埋垃圾、生物质废弃物等多品类协同处置，既提升了焚烧炉的产能利用率、摊薄单位成本，也进一步增加了处理费收入。2025年公司实施广州市兴丰应急填埋场存量垃圾开挖处置等项目，累计掺烧存量垃圾约160万吨。
充分利用存量之外，公司也在扩大业务版图。
2025年5月，公司收购忻州洁晋公司，将业务拓展至山西。相比于新建项目，收购成熟项目不用等待建设周期，收购即可并表贡献利润。
此外，公司还设立了中国香港、越南子公司，进军东南亚等垃圾处理需求快速增长的新兴市场。但海外业务目前仍处于起步阶段，体量很小。
比起复制粘贴式的项目扩张，把多年积累的运营能力变成可售卖的产品，更具想象空间。
公司自主搭建永兴天网管理平台，研发垃圾吊自动化控制、轨道巡检机器人、清焦机器人等智能装备，实现了生产运营的数字化、智能化，有效降低了人工成本、提升了运营效率。
同时，通过与合作方投资设立德思杰公司，对外输出自主研发的SNCR液态高分子脱硝、超细液钙脱酸等环保技术与装备，进入环保技术服务赛道，在以往单一依靠重资产收入的基础上新增了轻资产收入来源。目前技术输出业务还处于培育期。
截至2025年末，公司累计获得专利授权601项，其中发明专利50项，实用新型专利551项。
公司研发费用情况
当然，公司的转型与扩张同样面临着约束。
国内垃圾焚烧行业已进入成熟期，新增项目数量逐年减少，行业竞争加剧，部分新项目中标处理费价格正持续下行。
政策方面，可再生能源补贴退坡、环保排放标准升级，一方面可能压缩项目收益空间，另一方面也会带来技改成本的增加，对公司的精细化运营能力提出了更高要求。
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